华泰策略：A股处于左侧底部区域 从反弹到反转的关键或是中报业绩拐点

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原标题：【华泰策略|周观点】逆势资金被分流，反转顺势资金缺补给

来源：华泰策略研究

张馨元 S0570517080005 研究员

核心观点

核心观点：逆势资金“被分流”，键或顺势资金“缺补给”，业绩耐心等待

逆势资金：3月上市公司回购额相比1、华泰2月增加，策略处于从反一季度产业资本净减持相比去年四季度收窄，股拐点但在资源品价格高、左侧中报制造业产能利用率不低的底部弹到的关情况下，我们预计后续产业资本“脱虚入实”的区域概率和比例更高。顺势资金：北向资金仍在大幅净流出，融资资金修复情绪弱，公募基金缺少像2021Q1那样的“惯性补给”。宏观流动性：期限利差、信用利差、中美利差所反映的内外综合金融条件仍然中性。我们维持大势判断：A股处于左侧底部区域，但短期难以推导出持续强势的反弹，大盘底部反弹空间暂以非金融A股全年业绩增速为锚（我们预计4%~7%），从反弹到反转的关键或是中报业绩拐点。

A股逆势类资金：Q1产业资本净减持收窄、3月上市公司回购额增加

产业资本是A股最重要的逆势资金。分狭义产业资本增减持（大股东及董监高）和上市公司回购两块来看：狭义产业资本在今年一季度的净减持额相比去年四季度有明显收窄趋势，2月上旬曾出现过阶段性净增持；3月上市公司实施的回购金额高于1月和2月，但与去年相比回购额度不算很高。后续产业资本的动向仍需观察，逻辑上考虑，我们或许较难期待显著的增持或回购：在资源品价格高、制造业产能利用率不低的情况下，产业资本在偿债\分红、回购\增持、补库\资本开支等方向上，选择回购\增持的概率或比例可能有限，而选择原料补库\资本开支来保障供应安全的概率或比例可能更高。

A股顺势类资金：缺少像2021Q1那样的新发公募“惯性补给”

北向资金：过往是逆势资金，但由于去年以来交易行为变化大，我们将其归为顺势资金，上周净流出128亿元，连续三周净流出，3月食品饮料、非银、医药、汽车、计算机、银行等行业净流出最大，多是配置型外资历史上偏好的板块。融资资金：融资买入额占成交额比重相比3月第二周、第三周有微幅改善，融资资金上周转为净流入45亿，但相比一季度融资资金净流出的1207亿元是杯水车薪。新发偏股型基金：仍然低迷，缺少像2021Q1那样的“惯性补给”，2021Q1A股大跌，但彼时新成立偏股型基金9586亿份，成为了大跌之后的增量补给，但2022Q1新成立偏股型基金仅1646亿份。

宏观流动性：期限利差、信用利差、中美利差环境都偏中性

海外方面，美债10年期利率升至2.48%，由通胀预期和实际利率共同推升；美债期限利差（10年-2年）收窄至0.18%，临近倒挂；黄金、大宗商品、美元指数、美股特别是纳指同涨，整体预期较混乱。国内方面，期限利差自2.15以来持续收窄，信用利差位于去年以来85%分位数，中美利差继续收窄至19年3月以来最低水平，若Q1末Q2初美国CPI同比阶段性回落而国内CPI同比因基数回升，中美实际利差将边际收窄。内外综合流动性环境仍然中性，不支持A股强势反弹；但资源与产能比美元更短缺、中美实际利差的中枢大概率维持高位，意味着A股当前所处的底部区域较为坚实。

配置思路：宏观与中观数据均强的领域+现金流最好板块的资本开支方向

1）宏观与中观数据自洽且较强的赛道制造：1~2月工业增加值与用电量、制造业投资、PMI新订单、1~2月出口数据等体现出一致自洽，其中高技术产业的工业增加值同比增速较高，与我们产业链景气指数的跟踪结论较一致，重点关注光伏风电、数字基建、汽车智能、半导体；2）后续的强需求在哪个领域，取决于去年至今谁现金流最好、会把钱用在哪里：上游能源和资源企业现金流最好，在降债目标基本完成的情况下，政策稳增长的诉求将驱动以央国企为主的上游企业资本开支扩张，我们预计方向大概率在能源转型和循环经济—关注绿电、固废处理、再生金属。

风险提示：中概股退市风险超预期；国内疫情防控压力超预期。

市场结构

流动性，资金面与估值跟踪

海外流动性

国内流动性

A股资金面

港股资金面

上周追踪新兴市场权益的前50大ETF净流入22.1亿美元；南下资金净流入26.5亿港币，较上一周（净流入263.48亿港币）大幅下降。

A/H分行业估值

风险提示

1）中概股退市风险超预期：虽然金融委专题会议表示“关于中概股，目前中美双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展，正在致力于形成具体合作方案”，但不排除双方沟通情况出现边际变化的潜在风险。

2）国内疫情防控压力超预期：国内奥密克戎疫情仍在升级过程中，疫情压力的持续时长、疫情防控对消费及服务业的冲击力度较难预估。

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